中煤能源(601898)：第二大煤炭央企回归，志在领跑新型煤化工

公司是煤焦煤机多元化发展的又一煤炭央企。公司拥有丰富的煤炭资源及完善的煤焦、煤机生产能力；资源广泛分布于晋北、华东、蒙东、黑东等大型矿区，产品包含了动力煤、炼焦煤、焦炭、煤炭机械等多个种类。除自身生产实力突出外，公司在煤炭进出口贸易、代销服务中积累了经验，具备突出的行业比较优势首次融资助推煤炭主业实现五年30%高增长。近三年煤矿产量复合增长率接近30%，公司随之减少外购煤比例，有效降低了煤炭生产成本，主业盈利能力逐年提高。随着H股融资建设项目逐步到位，公司煤炭主业将继续在未来两年保持高速发展，产能规模有望超过1亿吨通过锁定资源、技术与下游，公司300万吨二甲醚项目盈利确定性高。据测算当石油价格上涨至87美元/桶之上时，二甲醚掺烧LPG将具备成本优势；加之蒙东地区拥有充裕煤炭资源保证，二甲醚成本将因能够获取便宜的甲醇而降低。根据我们的价格及成本费用假设，我们认为该项目将为公司带来2.55元/股左右的价值增加烯烃项目再为公司增厚每股价值3.20元。煤制烯烃从质量上能够完全替代石油化工得到的烯烃。据测算，公司煤制烯烃的生产成本在5200元/吨左右，相当于原油价格47美元/桶，成本较石油化工路线具备绝对竞争力。在此成本假设下，我们测算出该项目创造每股价值为3.20元运用FCFF估值、资源估值及PE估值，公司股价的合理区间在18-22元之间；考虑到A-H溢价及市场对资源类公司的青睐，预计上市后股价将突破35元；而结合发行惯例及融资规模，我们建议以13.80-14.5元左右的价格询价，对应08年动态市盈率为26.5-28倍（参照08年EPS未剔除公允价值变动的每股收益测算）。